今年9 月份以来，随着棉花供不应求价格不断飙升，棉花的高价对PTA 有提振作用，上游成本价格上扬以及下游供需趋紧等因素推涨PTA, 11 月美联储第二轮量化宽松货币政策进一步增强了通胀预期，PTA 展开了连续四个涨停板史无前例的大幅拉涨行情。

　　针对投资者密切关注的涤纶短纤对棉花的替代以及棉花对PTA 的提振作用，下面笔者从产业链及价差和比价关系角度来进行深度解析。

　　1、棉花、PTA 的基本面逻辑

　　棉花属于农产品，PTA 属于石油化工产品，但二者下游均联系着纺织行业，让我们首先来看一下棉花和PTA 产业链。

　　上图是PTA 产业链，其上游的原料是从原油中一步步提炼出来的PX，下游则是与乙二醇(MEG)共同生产聚酯，PTA 的生产用途较为集中，大约90%的PTA 都是用来生产涤纶，涤纶又包括短纤和长丝，其占比分别为38%和62%，涤纶长丝可直接用于纺织，而短纤则是与棉花进行混纺生产棉纱。根据棉花和短纤的不同特性，厂商可选择棉花和短纤的不同配比，从而生产不同的涤棉，这里也就产生了棉花与短纤的替代关系。PTA 是涤纶短纤的主要生产原料，用量占到涤纶短纤生产成本的80%以上，今年以来PTA 和涤短之间价格相关性为0.75。

　　因此，棉花与PTA 的替代关系式一种间接的替代，这种替代的是以PTA 价格对涤纶价格的传导畅通为前提条件的，当PTA 与涤纶短纤价格走势出现了较大的背离时，这时再来研究PTA 对棉花的替代作用就仿佛是“无源之水、无本之木”了。其次，考虑到实际情况很多纺织企业的配棉比是根据订单来的，自己选择的余地不是太大，但也不排除在出现特定价差的情况下，部分企业可以根据自身情况，适当地调整纺纱原料中涤短和棉花比例。另外，当棉花价格的上涨可以有效的向下游转移的时候，纺织厂增加短纤的用量以替代棉花的动力较小。

　　2、棉涤价差及比价：

　　从2008 年以前正常的价差情况看，328 级棉花应比同期涤短价格高2000-3000元/吨，价比则是超出10%-20%。一般情况下，当比价超过20%时，一部分市场需求将会转向涤短，从而降低用棉比例；当比价低于10%时，一部分市场需求将会转向棉花，从而提高用棉比例。棉花、涤短价格的变化直接影响差价和比价的变化，进而影响棉花或涤短的需求量，最终导致棉花与涤短价格重新回到相对合理的差价或比价范围。

　　3、棉涤比价关系实例分析

　　棉花属于农产品，而农产品的需求较工业品的需求来说较为刚性，所以农产品的抗跌性强于工业品。2008 年金融危机爆发，大宗商品大幅下挫，这时候棉花的跌幅比PTA 的跌幅要小。PTA 的源头是原油，原油作为大宗商品的龙头跟宏观经济形势密切相关，在经济危机期间，原油从147 美圆/桶跌到35 美圆/桶，PTA 也跟随原油暴跌。在这样的情况下，棉涤比迅速扩大，从2008 年9 月1 日的1.19 扩大至2008年11 月3 日的1.69。年底，随着各国救市政策的出台，大宗商品开始止跌企稳，棉涤比也重回震荡。不过这次的震荡区间上升了一个新的水平，突破了原来棉涤比1.3 的极限，大概在1.33-1.69 之间震荡。由于供不应求，今年4 月份即便是在欧债危机阴霾不散、人民币升值预期不断的大背景下，依然没有阻挡住棉花上涨的步伐，不断刷新历史新高。而另一方面，与棉花同属纺织原料的 PTA 的走势显然要疲弱很多，即使是在春季需求的旺季也没能展开一波像样的上涨行情，而进入五月后伴随着欧债危机的愈演愈烈，原油大幅跳水，PTA 更是一泻千里。这样的结果直接导致棉纤比突破1.7 的限制。

　　今年9 月份棉花价格大幅上涨后，棉价上涨的速度远远大于棉纱上涨的速度，价格很难向下游传导，棉纱报价提高后，销量出现锐减， 因此不少厂家减少用棉量，增加涤短等化纤用量，尽管化纤价格也出现上涨，但相比棉花价格来说涨幅较小，这也相应降低了的高棉价带来的压力。因此涤纶短纤需求大幅增加，厂家持续欠货，涤短价格前期长时间受到压制，价格突破后形成报复性上涨。这一现象最明显的时期是在中秋至国庆假期间，由于假期间涤纶短纤快速的上涨，2 周内涨幅超过15%。PTA 上游PX 成本不断攀升，PTA 价格偏低且供需偏紧，棉花价格的飙涨使PTA 有强烈的比价修复的需求，导致假期后PTA 价格的连续跳涨。11 月3 日美联储量化宽松货币政策的出台，加强了通胀预期，成为PTA 连续四个涨停的导火索，差价的回归成为PTA 大幅拉涨的重要因素。