2020年的尿素期货市场跌宕起伏，产业资金、金融资本纷纷参与其中，市场参与度显著提升，价格发现功能稳步增强，趋势性价值投资机会相当亮眼。纵观2020年全年，尿素期货既有符合尿素现货人预期的行情波动，又有不符合现货人预期的逆势行情；既有符合金融资本预估的价值回归，又有不符合金融资本预估的低估值踩踏。

　　2020年，尿素期货主力合约年度最高价1913元（吨价，下同），出现在2020年12月22日；年度最低价1492元，出现在6月24日；年内最大波动421元。尿素期货2020年内成较量1492.5万手，折合实物成较量2.98亿吨，达到国内尿素实物产量的5倍以上，但其后期成交活跃度依旧有待提高。

　　2020年，尿素期货实物交割量76960吨。其中，UR2001合约交割量13040吨，UR2002合约交割量1220吨，UR2005合约交割量34640吨，UR2007合约交割量480吨，UR2008合约交割量160吨，UR2009合约交割量22720吨，UR2010合约交割量2700吨，UR2011合约交割量1660吨，UR2012合约交割量340吨。尿素期货交割主要集中在UR2001、UR2005、UR2009这3个主力合约，其中传统旺季UR2005合约交割量最大。

　　2020年，尿素期货主力合约共经历5轮大周期，分别是2020年年初至3月6日的上涨周期，3月8日至6月24日的下跌周期，6月29日至8月9日的急速上涨周期，8月10日至9月29日的震荡下跌周期，9月30日至2020年年底的上涨周期。其中，期货的波动周期与现货波动周期出现了一定的时间差，这充分体现了同一个标的，不同市场参与者的交易点并不一致，这其中便蕴含着无尽的投资机会，为各类期货市场参与者提供了创造价值的源泉和动力。

　　□郭庆

　　春耕需求上升周期

　　春耕需求上升周期是国内尿素消耗量最大的一个周期。现货市场的节奏从年初的苏北、皖北冬腊肥启动发展到立春前后的河南、山东等地的农需启动，再延续到元宵节前后的广袤华北平原、惊蛰前后的大江南北，其尿素消费量日趋增长。其中，针对夏季玉米的玉米用复合肥肥在此刻开始陆续生产。农业终端的直接施用、复合肥工业的采购、板材工业的高开工以及可能出现的出口，共同构成了全年的消费的旺季。

　　现货市场方面，尿素山东出厂价格从2020年年初的1640元附近上涨至3月中旬的1800元，3个月的时间，涨幅达到160元。纵观此轮周期，尿素期货价格整体体现出了强预期与弱现实的结合。具体表现在春耕旺季前期的1、2月份,无论现货价格上涨还是下跌，尿素期货UR2005合约持续保持高升水状态，升水幅度在50元以上。尿素期货作为具有金融属性的化工品期货，在受整体金融大环境的影响时，也会大幅突破基本面，升水幅度超过100元，基差率超过6%。

　　通过基本面数据来看，此轮期货上涨的基本面并不是十分强劲，同比高供给、低出口、高库存，使得此轮上涨的预期性过强。受制于疫情影响，此轮行情的最佳起点竟然是在春节后的第一天，这种黑天鹅事件远超市场预期，给予投资者的入场信号更是迷乱，宏观节奏完全掌控此轮行情的盘面，基本面仅在个别时段起到了推波助澜的作用。在此轮行情中，资金究竟是注重交易现实还是预期、是宏观还是行业，这些因素使得此轮上涨行情非常难做。

　　A

　　供需两旺周期

　　供需两旺周期主要发生在2020年3~5月份，此时段现货市场的供应如无意外会达到全年最高位，环比增量、环比增速都是年内最高值。需求方面，复合肥厂持续高开工、高采购，东北、西北、南方农业市场持续备肥，板材工业持续高开工，都为尿素消费提供强劲支撑。供需两旺带来价格的白热化博弈，刚需对价格形成强烈支撑。

　　现货市场方面，尿素山东出厂价格从最高1800元一路震荡下跌至1550元，现货跌幅在250元。期货方面，尿素期货UR2005合约价格从3月上旬的1834元跌至3月底的1598元，随后在4月反弹至1700元附近。尿素期货价格初始下跌受国际大宗商品的宏观层面影响，期货盘面与现货市场背道而驰。随着高供给的持续发力，现货采购趋于冷静，随采随销占据市场主流地位，现货价格也一路承压下行。由于期货价格率先下跌，现货价格在跟进的过程中，期货跌幅趋缓甚至是稳定。随着4月初的现货价格企稳反弹，期货价格也出现大幅上涨。其中，4月7日一天的涨幅就达到了61元。期货由前期贴水现货转为升水现货，在现货价格波动不大的情况下，期货两周波动幅度就超过了100元，而现货价格两周波动幅度只有40元。

　　通过基本面数据来看，此轮期货下跌的基本面较为混乱，同比高供给、高出口、低库存，使得此轮下跌的速度过快。在交易完宏观层面的风险后，并不疲软的基本面使得期货价格富有弹性。在此轮行情中，期货主力合约面临换月问题，由于UR2009合约并不具备太强的基本面支撑，在轮换为主力合约后，盘面维持深贴水状态。悲观预期的蔓延，使得UR2009合约的波动性显著不足，低波动率一直持续到了7月下旬。

　　B

　　出口扰动周期

　　每年的6、7、8月，国内尿素现货市场会出现供应端的检修与内需端的稳定及出口端的随机扰动。在2020年的7月，印度尿素招标成为期货市场上最大的波动因素。印度连续发布标购，使得整个期货市场将交易重点完全放在印度这个议题上，价格完全脱离国内现货基本面。

　　现货市场方面，自印度发布招标后，山东现货出厂价格从1550元开始上涨，3周内涨至1720元。此轮上涨完全由印标价格推动，国内现货市场跟进力度不强烈，多数工厂还是以随用随采为主。期货市场方面，资金借助话题优势，在淡季之中疯狂推涨盘面，期货价格基本是处于高开高走态势，空头资金难以有机会减仓离场。在现货价格到达国内市场无法接受的1720元时，期货盘面依旧给出了高达100元的升水幅度，资金面博弈色彩相当明显。

　　通过基本面数据来看，此轮期货暴涨的基本面较为清晰，同比低供给、高出口预期、低库存，使得在基本面紧平衡的过程中，出口扰动因素一旦放大，盘面极易出现上无顶的波动行情。尿素主力合约UR2009从1547元启动，一路上涨至1823元，10个交易日上涨了276元。空头的大规模撤退给了多头难以想象的获利空间。趋势性跟随投机交易也获得了相当大的回报率。

　　C

　　纵观2020年整个尿素期货的运行轨迹，可以用“于无声处起惊雷”来形容。首先是2月初至3月上旬受疫情因素引发的上涨，此轮上涨若无疫情因素，涨幅极有可能非常小。主要原因在于供给端只有环比同比的产量增量，而盘面价格始终维持高升水运行，旺季预期非常强烈，合理做多机会非常渺茫。在疫情的突发因素下，盘面价格才出现了大幅低开的情况，从而制造了一轮荡气回肠的上涨行情。其次是7月底至8月初受印标影响引发的急速上涨行情。此轮行情在供需端已有配合，如无外界突发因素，行情依旧是毫无波澜。正是在基本面已经出现了紧平衡的状态下，叠加盘面价格处于绝对低位，突发的印标行情实现了期货价格的惊天逆转。资金借助话题优势，背离国内基本面强力推涨，导致众多空头惨淡离场。

　　回顾2020年尿素期货的波动，我们可以清楚地发现，随着时间的推移，尿素期货的参与者越来越成熟，盘面交易出来的价格合理性愈发明显，在更多的时刻，理智的判断无法得出较明显的方向，UR2009合约长时间低价位运行就是最好的证明。在未来更多时刻，投资者都会遇到此类情况，盘面操作难度越来越大。“于无声处起惊雷”将会是盘面的常态化现象。

　　后出口扰动周期+秋季农需周期

　　8、9月份是国内秋季消费的小高峰期，此时农业市场的采购和板材工业经历夏季高温过后的开工回升，会使得国内尿素消费显著增强。此时段供应端若有减量或出口端有增量，将会使尿素出现一定程度的紧缺情况。

　　现货市场方面，在经历了前期的印标出口炒作后，国内现货价格回归理性。山东出厂价格从1720元震荡下跌至1600元，随后在秋季备肥的刺激下，价格反弹回归到1660元。期货市场方面，由于前期针对印标的炒作过于激烈，UR2009合约盘面价格急速下跌，由高升水持续转弱至深贴水，从最高时升水现货140元到最低时贴水现货80元。盘面价格则是由1824元下跌至1560元附近，3周时间下跌264元，与前期涨幅基本相当。这其中出现了较多的多头踩踏事件，空头资金特别是期现套利资金获得了极高的投资收益。由于UR2009合约在8月面临主力合约换月，新进主力合约UR2101下跌幅度相对UR2009合约幅度偏低。在主力合约转换过程中，UR2101合约包含了一部分对秋季市场的预期以及出口可能性的预期，下跌幅度相对较小，在150元左右。

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　　逆季节性上涨周期

　　10、11、12月份是国内农需端的传统淡季。在一开始，市场对2020年四季度市场的整体预期包括：1.印度前期大批量采购后，采购节奏趋缓。2.2020~2021年度天然气储备充足，不存在天然气制尿素限产情况。3.国内新增产能在四季度陆续投放，供应端在维持高位的同时出现新增产能。但这些利空因素在后期的发展中，均未能很好兑现，反而出现了新增变量，导致行情出现非常明显的逆转。

　　9月下旬，伴随着国内秋季农需的结束，现货价格在高供给的环境中持续承压下行，山东出厂价格从1660元下跌至1620元。后期，在9月底，市场开始出现印度招标消息，由于前一标价格不及预期，市场对9月底这次招标普遍悲观，但结果打破了人们的预期，不仅招标价格没有人们想象的那么低，招标数量反而非常高。印度标购数量达到了创记录的210多万吨，中国出口货源高达60万吨以上。这一事件显著的支撑了现货价格，导致山东出厂价格从1620元一路上涨。期货价格也从1600元一路上行，期现结构由期货贴水转化为期货升水。但在秋冬季天然气制尿素不限产的预期下，盘面在维持了一段时间的升水后，转化为贴水现货结构，由现货带动期货上涨。

　　11月，市场关注焦点聚集在往年并不是特别关注的国家淡储上来，现货价格在淡储的支撑下，获得进一步上升的动力，期货盘面针对淡储事件也展开了几轮博弈，主要波动源自多头的分散化建仓以及集中获利兑现。进入12月，在国际大宗商品普涨的环境中，天然气制尿素企业面临突发性减产，波及范围之广、限气力度之大历年罕见，期货盘面在UR2101合约也发生了类似于逼仓事件。虽然最后逼仓未能成功，但现货价格以及期货价格都没有发生明显转向，价格持续向好。UR2101合约也成为尿素期货上市以来少有的买卖双方交割都获利的合约。

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